4月21日，深圳市福田区举行教育科技人才高质量发展推介会。现场发布的《2025年新启程教育科技人才“五福礼包”》接连释放政策猛料，其中，在“一基金”风险容错兜底中，放宽政府投资基金的失败容忍比例，明确“对于符合福田区产业发展方向的早中期项目，区产业协同基金可给予100万元、300万元、500万元培育引导型投资；产业协同基金的容亏比例，允许最高不超过80%亏损，对符合条件的项目允许最高100%亏损”。

无独有偶，4月27日，武汉市人民政府新闻办公室召开“武汉市进一步促进民营经济高质量发展若干措施新闻发布会”。据介绍，根据新措施，将放宽政府投资基金对种子基金、天使基金的出资比例，最高可达50%；国资基金可与民营企业按1:1比例出资；不对单只基金、单个项目盈亏考核，综合评价引导基金的整体效能；种子期、天使期直投单个项目最高可允许100%亏损等。

“国资的容亏机制建设越来越‘大胆’了，如果说去年是国资容亏的大门打开，今年就是全面敞开。信号很明显：各地国资逐渐接受全亏，能够容忍全额亏损。”北京某VC机构合伙人对母基金研究中心分析道。

我们关注到，今年以来，广东地区在此方面的探索非常积极：

2月，广州开发区国有资产监督管理局发布的《广州开发区（黄埔区）科技创新创业投资母基金直接股权投资实施细则》提出，在受托管理机构尽职尽责前提下，种子直投、天使直投单项目最高允许出现100%亏损，按照直投资金投资整个生命周期进行考核。

3月，深圳市南山区印发《南山区支持创新创业“六个一”行动方案》，其中，在“投早投小投科技行动”中，提出设立总规模为5亿元的战略直投专项种子基金和天使基金，对经认定的人工智能、机器人、生物医药、低空经济等南山区重点扶持和发展的战略性新兴产业和未来产业的初创企业给予领投支持，基金内单个项目最高允许100%亏损。据悉，该基金将由深圳市南山战略新兴产业投资有限公司100%出资，南山战新投是由深圳市南山区政府设立的国有独资有限责任公司。

这可谓是全国“天花板”级别的容亏率，我们认为，允许100%亏损对整个引导基金和国资母基金行业的容错免责机制建设来说，是一种积极的引导与带动。科技创新股权投资尤其“投早投小”的风险大，出现项目失败也是可能的，但只要管理规范、投资稳健及盈利满意的，则应宽容少数项目的投资失败。

可见，基金内单个项目最高允许100%亏损，有望成为越来越多地区国资的容亏机制建设的参考。并且，广东省在完善基金考核机制方面，无疑是全国范围内较为先进的地区。

我们关注到，去年以来，高层多次关注到政府投资基金和国资基金的责任机制问题，如2024年6月19日，国务院办公厅发布《促进创业投资高质量发展的若干政策措施》（简称“创投17条”），提出“优化政府出资的创业投资基金管理，改革完善基金考核、容错免责机制，健全绩效评价制度。系统研究解决政府出资的创业投资基金集中到期退出问题。”“落实和完善国资创业投资管理制度。健全符合创业投资行业特点和发展规律的国资创业投资管理体制和尽职合规责任豁免机制，探索对国资创业投资机构按照整个基金生命周期进行考核。”

并且，政策环境也在鼓励国资大胆试错：2024年9月18日的国务院常务会议指出，要推动国资出资成为更有担当的长期资本、耐心资本，完善国有资金出资、考核、容错、退出相关政策措施。2024年9月，国务院国资委党委刊发署名文章也提到，探索建立更加包容审慎的新产业新业态新模式国资监管体系，加强新领域新赛道制度供给，支持国有企业大胆试错，着力当好发展实体经济的长期资本、耐心资本、战略资本。

对于国资创投基金，已有相关政策出台——国务院国资委、国家发展改革委联合出台政策措施，推动中央企业创业投资基金高质量发展，支持中央企业发起设立创业投资基金，要求推动国资成为更有担当的长期资本、耐心资本，中央企业创业投资基金存续期最长可到15年，较一般股权投资基金延长近一倍。并且，针对国资创业投资“不敢投”“不愿投”等问题，健全符合国资央企特点的考核和尽职合规免责机制。

对于政府投资基金，今年的国办1号文《关于促进政府投资基金高质量发展的指导意见》也指出，建立健全容错机制。遵循基金投资运作规律，容忍正常投资风险，优化全链条、全生命周期考核评价体系，不简单以单个项目或单一年度盈亏作为考核依据。营造鼓励创新、宽容失败的良好氛围，鼓励建立以尽职合规责任豁免为核心的容错机制，完善免责认定标准和流程。为解决基金管理人不敢投、不敢退、怕担责等问题，《指导意见》明确建立健全容错机制，从顶层制度层面为基金及管理机构“松绑”，鼓励政府投资基金更好发挥作用，提高投资效率。

上述广州开发区、深圳南山区、深圳福田区、武汉市的相关机制，就充分体现了上述原则。一直以来，引导基金和国资母基金的考核与评价，都是业内关注的焦点问题。

“股权投资本来就是一个高风险行业，投早、投小、投硬科技也意味着风险等级进一步提高。”华东地区某国资基金投资总监杜明（化名）对母基金研究中心表示。

去年以来，很多国资LP为退出“批量”起诉GP，而LP压力传导至GP，创投机构密集向被投企业发起回购诉讼。

从LP角度来看，“强制退出”也有考核机制方面的原因——某基金负责人王涛（化名）告诉母基金研究中心：“作为基金管理人，基金到期了我们就要尽职尽责的去履行退出程序，去收回资金，否则就要被追责问责。所以，我们并非为难GP，而是做好我们作为引导基金管理人的工作。GP回不来钱，LP就得自己想办法，有效的退出方法并不多，在大环境下更是难上加难，不到万不得已谁都不想走到起诉GP、强制清算这一步，因为即使这样也不代表能收回资金，并且整个流程非常长。但是由于基金考核的要求，我们不得不这样做。”

“两头都难：之前巡视组说我们没有发挥好创投功能，投早投小发挥的不充分；但投早投小的风险大，怎么处置风险是审计中很头疼的问题。”某国资基金人士向母基金研究中心透露。

因此，建设完善相关的容错机制、科学合理的考核机制至关重要。

在我们此前承办的2024中国母基金50人论坛圆桌论坛上，苏州天使母基金总经理孙远东指出，“关于容错，现在有观点说容错不对，用尽职免责更准确，我认为具体的词语不重要，重要的是落到实际，具体落实到一些部门时政策能否真正高效执行。比如纪委和巡视组是否认可。另外，在对基金的考核评价中，整体考核而非单个项目考核非常重要。”

我们认为，当前一级市场亟需发展耐心资本和大胆资本，从承受风险角度来看，发展耐心资本，也意味着要发展“大胆资本”。发展耐心资本能够为创投行业带来长期资本支持，而发展大胆资本，能够让政府投资基金放开手脚。

已经有地方探索用立法形式发展大胆资本：《湖南省促进金融支持科技型中小企业创新发展若干规定》鼓励科技创新类基金在投资科技型中小企业时不设置针对创始人团队的强制回购条款。同时，明确要求建立健全符合创业投资行业特点和发展规律的国资创业投资管理体制，并对尽职免责情形作出规定。并且，湖南省大学生创业投资基金，如果大学生创业失败，只要大学生在创业过程中依法合规、诚信经营、信守合约，基金会跟大学生共担创业风险，不需要大学生偿还基金投资资金。

据我们总结，当前，母基金行业鼓励创新、宽容失败的举措主要可以分为三类：给予创投机构投资风险补偿、完善基金考核机制（如设置较高的基金容亏率）、出台对基金管理人本身的尽职免责政策等。

在损失补偿方面，多地出台相关政策，给予创投机构投资风险补贴。也有地区引入了科技保险补偿——2024年11月15日，深圳发布科技创新种子基金风险补偿方案，通过“基金+保险”，进一步推动更多金融资本大胆地投早、投小、投硬科技。方案将引入科技保险补偿，以种子基金投资的种子期企业或项目为保险标的，通过保险分担被投项目的科技成果转化风险，保险期限最长可达15年。在子基金到期时，由专业第三方机构对科技成果转化结果进行认定，对于未能成功转化的项目，保险机构将根据约定赔偿相关方的损失。

在基金考核机制方面，多地开始探索完善考核机制，并设置较高的亏损容忍率，正如上文多地提出基金内单个项目最高允许100%亏损。

也有地区提出不以国有资本保值增值作为主要考核指标——《广东省科技创新条例》明确提出，省人民政府科技、财政、国有资产监督管理等部门对国有天使投资基金、创业投资基金的投资期和退出期设置不同考核指标，综合评价基金整体运营效果，不以国有资本保值增值作为主要考核指标。

在尽职免责方面，越来越多引导基金将尽职免责写进了管理办法，增加了尽职免责的详细措施，明确尽职免责的具体情形。综合分析现行政府引导基金管理办法中提出的尽职免责机制，主要归纳为以下几点：

根据我们对国内46家主流引导基金管理机构的调研，57%已经建立了尽职免责机制，30%正在筹建。此类容错机制的设置十分有必要，有利于更好发挥管理人的投资积极性。

未来，期待着国内更多地区能够优化政府投资基金和国资基金激励约束和容错机制，驱动更多资本成为长期资本、耐心资本。