杭州的路径并非轻易可复制，但它提供了一个国资做投资的思考样本。到底，国资能为、应为创新滋长的土地做些什么？不做什么？

内容来源 | 暗涌Waves

文｜黄祝熹

编辑｜陈之琰

2025年以来，“杭州六小龙”频繁出圈，无疑让杭州成为全国创投市场上最受关注的城市之一。在整体市场仍处多重挑战的背景下，Deepseek、宇树科技、游戏科学、群核科技、强脑科技等一批科技企业接连涌现，分别代表“人工智能、具身智能、脑机接口”等目前全球范围内最前沿的技术路线。

很多人开始发问：为何是杭州？为何总是杭州？

当然，杭州并非国资在股权投资这件事上的第一主角。最早进入人们视野的是深圳。1999年，深创投设立，以438万元入股大族激光，成就了地方国资参与科技投资的第一个里程碑。后来是合肥。先是2007年豪掷百亿引进京东方，后有2020年以70亿战投将蔚来汽车“拉出ICU”，成就了“风险投资第一城”的美名。

而2023年之后，杭州的闪耀与这片历史悠久的土地，其上生长多年的民营经济，以及随之成熟的城市管理者都息息相关。

当你走进这座城市资本的操盘者，你会发现，杭州既非完全的政策影响，也不是豪赌型的政府主导，它的成功是城市禀赋、人才储备、营商环境和创新生态共创下的自然产物。

前些天，「暗涌Waves」对话了杭州资本党委书记、董事长孙刚锋，在其令人惊讶的真诚表达中，不难发现，今天成熟的国资已从单纯资本供给者向创新创业生态构建者转型。

在与我们的对谈中，孙刚锋从“六小龙”展开，延伸至“杭州模式”的形成机制、国资在创投体系中的应有之义、乃至对“耐心资本”的理解。

杭州的路径并非轻易可复制，但它提供了一个国资做投资的思考样本。到底，国资能为、应为创新滋长的土地做些什么？不做什么？

以下为对话，经「暗涌Waves」编辑——

十年来做得最对的事

孙刚锋：杭州资本布局科创产业是十多年前的事了，这个时间点比较巧，再晚一点可能没这么多高光时刻，再早一点的好像大家也没太关注。

其实，这批企业已经发展了将近10年。“六小龙”不是现在干出来的，是过去干出来的。

孙刚锋：“六小龙”中有宇树科技、强脑科技、云深处三家与杭州高科投（现杭州市科创集团）有缘。它们基本都是引导基金母基金参与的子基金投的。其实，我们没有“慧眼”，只是一直抱着开放的心态，有一大群跟我们战斗在一起的GP。实际上，是他们发现了“六小龙”。

孙刚锋：杭州民营资本的确比较充沛。对于杭州来说，政府要不要做创投，其实一直存在争议。市场足够活跃，政府有没有必要出手？

我们的做法是要符合创新的一般逻辑，着重于创新、创业生态的打法。

杭州高科投是杭州最早的引导基金，当时的定位就是政策引导。杭州资本2018年组建，到2022-2023年大环境对于国资有了更多的需求，在那一轮国企改革的契机下，杭州资本开始重点关注“创新创业”。

杭州资本核心是要做一个苗圃、一个牧场，让里面的投资机会增多。我相信，只要把投资机会增多了，与杭州资本合作的机构就有更多的机会赚到钱，那杭州资本也会更好。

孙刚锋：2018-2022年，杭州资本处在中间过渡阶段，完成了平台架构的设计，优质的底层实体资产，充实资本结构，通过发行科创债等方式，强有力的拓宽了融资渠道。随着资金到位，加上本身的产业根基，到2023年杭州资本的核心任务就围绕着“如何赋能大城市产业生态”展开了。

现在大家总是对“资本”两个字很敏感，说我们是个资本平台，实际上，杭州资本首先是一个实业平台。

孙刚锋：资本本来是中性的，关键你看怎么用。用得好可以赋能实体、加快发展，用得不好就容易无序扩张。

杭州资本目前主要往两端走，即往更早或更后进行投资布局。往更早期，我们创办了杭创营，创建好的创业生态。往更后期，是在原有的实业视角上增加资本的视野。

此前，对于控股的杭氧、汽轮我们是比较缺乏资本运作意识的，以新建项目居多，是一种实业思维。有了杭州资本这个平台后，对于杭氧、汽轮今后要拓展的领域，有了更多可以使用的资本工具。

从模式上说，早期和并购是两个特别难做的事，也更为需要国资的参与。

孙刚锋：只能说一件的话，我觉得是创新资源的储备。西湖大学、北航的杭州研究院，中法航空大学，包括非常多的省级实验室，城西科创大走廊。围绕创新资源集聚，省、市都做了很多。人才集聚与创业资源集聚是相辅相成的。

没有关键人物

正是国资的关键

孙刚锋：我们做创新投资，主要是把面做好，把一块田的水利系统弄好，种子引进来撒一批。至于哪个种子能长出来，真的不能确定，也正是创新的魅力。

但是必须有这个“面”。因为早期项目成功是有概率的，假设成功率是10%——投10个，可能跑出来1个；投100个，就可能成功10个。创新是个“面”的工作，想把它变成一个点的工作，投早期项目是投不好的。

其实从杭州的引导基金、科创基金运行看来，早期项目的成功率还蛮高的。我们旗下的早期投资项目获得后轮融资的比例超50%。

孙刚锋：团队的组成、学历背景等相对好判断。灵魂人物的管理能力也能重要。现在有一个现象，并非一流的专家就能创业成功。这说明，一家企业要成功是多种方面因素综合决定的，我们作为国资，也要尽可能去实现企业家、资本家、科学家的协同创新。

孙刚锋：杭州一直有五大产业，智能物联、生物医药、高端装备、新材料、绿色能源五大产业生态圈。核心是一个：硬科技。其实就是关键技术的知识产权、核心专利。

孙刚锋：这的确是一个问题。

理论上来说，这个项目如果非常早期，肯定是不能投的。文化企业理论上不在硬科技范围内，也就不在杭州资本主业范围。

但现在有人问，出圈了能不能投？属不属于科技范畴？我们一直不以项目出不出圈为投资评判标准，在我们的主责主业范围内，科技与文化相融合的项目我们将持续给予关注。

孙刚锋：国资机构有它的组织优势、制度优势。以足球来打比方，到底是巴西、阿根廷式的明星主导型，还是德国那种全攻全守团队平衡型？相比之下，国资更适合平衡式的团队组织方法，而不是靠少数球星。

国资没有关键人物，这个才是国资最关键的东西。我们尽可能要做到一个人不能决定所有的事情。

投资是第一性的，招商不是

孙刚锋：“一号文”的核心是不能以招商为目的。国资在投资项目时不能因招引企业落地而投资，而是企业愿意到这座城市而投资。投资是第一性的，招商不是。

孙刚锋：对于地方政府来说是不太可能的。比如说人工智能，我们不可能所有的模型公司都去投。当要投这个项目，一定是要有企业有落地的。

反过来，正因为有一定的招商因素在，国资投资收益率与社会机构相比，容忍度会高一些。打个比方，市场化机构测算收益率要在10%，才愿意投。对于国资来说，带有招商点属性的项目，确保风险评估后，可能8%、甚至6%的收益率也可以投。

政策导向之下，企业能为当地带来各种其他贡献有时候是很难完全量化的。所产生的就业、GDP、税收、城市收益并不都指向国资，可能体现在社会各个维度方面。

孙刚锋：整个浙江在综合环境中对于监管分寸的把握是非常好的。这与这片土地上长期民营经济发展，监管人员所积累的认知、经验和判断有关。

自由裁量空间是一个地方行政能力、营商环境的一种表现，它很难用一两句话来解释清楚。

从杭州资本来说，我们是通过投资来支持民营科创企业的更好发展，我们与市场化机构合作也不会要求控制权。

孙刚锋：国资当然在进入一些领域，一些领域也需要国资的进入。国有企业本身应该做大做强，这也是天经地义的事情。

只一条，不要通过行政垄断去进，我们应该凭借自己竞争，理直气壮的去进。

孙刚锋：打个比方，国有资本适合开火车、开高铁，方向是比较确定的，投资比较大，路线比较远。民营资本适合开赛车，经常换道，机制灵活，该下就下，该上就上。大家各有所长。

现在铺天盖地都说要做耐心资本，但从资本的属性来说，它一定是要在一定的时间退出的。耐心一万年，谁也不可能。

不同的资本有不同的定位，天使阶段、PE阶段，运行方式完全不同。

国资当然要做耐心资本，但该退出的时候也要退出，好好地出来为了更好地进去。不出来，钱烧光了，国资拿什么再去投资呢？国资不是印钞机。

耐心资本不能用硬性的时间来考量。耐心，关键是一种态度。