出品|妙投APP

作者|李昱佳

头图|视觉中国

核心看点：

1. 低估值及原奶价格下行，支撑乳企2024年反转；

2. 中大型乳企与上游奶源绑定较深，原奶价格下降红利被冲抵，业绩弹性不如小乳企；

3. 通过对比筛选主板、港股、北交所上市的乳企质地，这几家小乳企值得重点把握结构性行情。
   

1月18日晚，燕塘乳业发布了2023年业绩预告，预计全年归母净利润同比增长70%至100%，单第四季度归母净利润约0.26亿~0.56亿元，同比增长73.3%~273%，业绩修复超出预期，股价随之逆势高开。

1月23日晚，熊猫乳品发布的2023年业绩预告同样超出预期，预计2023年净利润约1亿~1.1亿元，同比增长89.11%-105.96%。

熊猫乳品、燕塘乳业的业绩高增速在2024年的乳制品赛道不会是个例，也非偶然。经历过前几天深度回调后，2024年业绩向好预期带动乳制品板块在1月24日开启全面反弹。

（图片来源：choice数据）

因为在这波原奶价格持续下降周期里，以燕塘乳业、熊猫乳品为代表的小乳企将比大乳企更早享受到业绩弹性，促使公司估值在2024年稳步修复。

#01低估值+原奶下行周期，支撑乳制品2024年的反转

我国是全球最大的乳制品消费市场，但是由于偏刚需属性的白奶、奶粉等品类发展相对成熟，偏可选属性的酸奶、奶酪在疫情之下增长放缓，2019年-2021年行业复合年增长率仅有2.7%，过去五年行业复合增长率仅有3.9%，未来五年大概率也将以3.7%（欧睿国际数据）的复合增速低速增长。

虽然乳制品行业难有大的持续性贝塔行情，但是2024年却很可能是多数乳企业绩反转的拐点，从而迎来盈利和估值的双重提升。

一方面是行业承压之下，乳制品的股价也是2023年初至今消费细分赛道中修复最为落后的行业之一，安全垫足够高。

如1月19日收盘后，中信调味品指数PE（TTM，下同）为50倍，中信白酒指数PE为24倍，均处于历史估值25%分位上下，而乳制品仅有19.9倍，远低于历史估值25%分位（PE为27.9倍）。

（图片来源：choice数据）

另一方面是，原奶价格从高位持续回落，2024年预计继续稳中有降，乳企原材料成本压力持续减轻，开始在报表端兑现，加之乳企费用投放更加理性，盈利能力有望延续向好。

《中国奶业质量报告》数据显示，2022年，全国存栏100头以上规模养殖比重达到72%，同比增加2%。奶牛年均单产进一步提升至9.2吨，较2021年同期增加500千克，奶牛养殖效益持续提升。

由于牧场规模效应和奶牛单产提升，供需关系失衡，原奶价格下降。据农业农村部监测数据显示，2023年内蒙古、河北等10个主产省份生鲜乳平均价格从2023年1月第一周的4.12元/公斤持续下跌，9月中旬触及年内低点3.71元/公斤，9个月跌幅约10%。

原奶作为乳制品的主要原料，在乳制品的成本构成中占比高达50%，多家机构预测2024年原奶价格大概率仍将稳步下降，乳企有望享受原奶下行红利。

#02原奶价下行，小乳企业绩弹性优于大乳企

不过在这波趋势反转中，妙投认为小乳企要比大乳企的业绩弹性更高，阿尔法机会更多。

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